Monthly Archives: February 2021

Økonomiske utslag under pandemien

av Einar W. Nordbø, avdeling for pengepolitikk, Norges Bank.

Redusert forbruk som en følge av spredningen av koronaviruset og tiltakene for å stoppe det, bidro til det største BNP-fallet i etterkrigstiden i mange i land i 2020. På den annen side har temperaturen i mange boligmarkeder holdt seg godt oppe, investeringene har ikke falt så mye som man kunne frykte, og i flere land har den målte økningen i arbeidsledigheten vært relativt beskjeden. Land som har klart å begrense smittespredningen, synes å ha klart seg noe bedre økonomisk, men det er store forskjeller.

Foreløpige nasjonalregnskapstall for 2020 bekrefter at fjoråret – også økonomisk sett – ble et uår. Mange land opplevde det største  BNP-fallet i etterkrigstiden, og i Storbritannia må man helt tilbake til den store frosten i 1709 for å finne en dypere nedgang i den økonomiske aktiviteten.

De største BNP-fallene kom gjennomgående i land med høy smittespredning og mange registrerte dødsfall. Foruten nevnte Storbritannia er Frankrike, Italia og Spania eksempler på dette, se figur 1.  Samtidig viste Sverige og USA at det er mulig å holde økonomien nokså godt i gang selv med høy smitte. I motsatt ende av skalaen finner vi Sør-Korea, som både klarte å begrense smittespredningen og nedgangen i den økonomiske aktiviteten.

Selv om hovedbildet er at de landene som hatt best kontroll på smitten, har gjort det best økonomisk, er bildet altså ikke helt entydig. Forskjeller i næringsstruktur og andre bakenforliggende forhold har også stor betydning for de utfallene vi har sett.

Høy sparing blant husholdningene

I forbindelse med finanskrisen i 2008, den forrige markerte nedgangen internasjonalt, var lavere utenrikshandel og investeringer viktige drivkrefter. Tilbakeslaget i 2020 kan i større grad føres tilbake til redusert forbruk. Samtidig holdt nye og utvidede støtteordninger fra det offentlige og lavere renteutgifter husholdningenes inntekter oppe. Det førte til en markert økning i sparingen.   

Storbritannia var blant de landene der spareraten økte mest, se figur 2. Den lange og omfattende nedstengningen på vårparten er mye av forklaringen. Konsumet gikk også betydelig ned i USA, men den høye sparingen her må også ses i lys av at amerikanske husholdningers inntektsvekst faktisk var historisk høy i 2020. Ekstraordinære overføringer fra det offentlige bidro. Blant annet fikk store deler av den voksne befolkningen engangsutbetalinger på rundt 12 000 kroner på vårparten i fjor, og arbeidsledighetstrygden ble økt med rundt 6 000 kroner i uken ut juli.

Også i mange europeiske land førte utvidede støttetiltak i kombinasjon med at konsumet gikk ned, til klart høyere sparing i husholdningene. Sverige skiller seg imidlertid noe ut, se figur 2. Nokså moderate smitteverntiltak gjennom våren dempet nedgangen i konsumet samtidig som den økonomiske støtten til svenske husholdninger ikke var like omfattende som i en del andre land.

Hvis husholdningene velger å bruke en betydelig del av de oppsparte midlene når pandemien er over, kan det gi svært sterk vekst i forbruket. Men flere forhold kan bidra til å dempe oppgangen. Mange av de som har vært arbeidsledige, kan gå ut av krisen med klart svakere finanser. Trolig er det de som har beholdt jobbene – de aller fleste relativt høyt lønnede i utgangspunktet – som har stått for mye av sparingen. Denne gruppen kan være mindre tilbøyelige til å øke forbruket. Samtidig kan den markerte økningen i den offentlige gjelden gi strammere offentlige budsjetter fremover. Regner husholdningene med at skattene vil øke, kan det i seg selv være med på å bremse konsumveksten.

Positiv vekst i boligprisene 

Dessuten har en del av den økte sparingen allerede blitt plassert i bolig. Fall i den økonomiske aktiviteten går gjerne sammen med fall i boligprisene. Men denne gangen var det annerledes – i 17 av de 18 OECD-landene vi viser tall for i figur 3, var boligprisveksten positiv på årsbasis i 3. kvartal i fjor. I 15 av de 18 landene hadde boligprisveksten dessuten tiltatt i løpet av det siste året – noe som illustreres ved at punktene ligger over 45-graderslinjen i figuren. Til sammenligning opplevde 17 av de samme 18 landene boligprisfall i forbindelse med finanskrisen, og i flere av landene var boligprisfallet svært kraftig.

Foruten at bolig i praksis er et viktig spareobjekt for mange husholdninger, har veksten i boligprisene også sammenheng med lavere lånerenter i flere land. En del land har også innført særskilte tiltak, som lavere dokumentavgift i Storbritannia. Økt bruk av hjemmekontor og forventninger om at det vil vedvare kan også ha spilt en rolle.

Investeringene har holdt seg oppe

Den positive boligprisveksten har gått hånd i hånd nokså høye boliginvesteringer flere steder. Det har vært med på å holde de samlede investeringene oppe, se figur 4. Etter finanskrisen falt investeringene vedvarende på tvers av landegrensene, men så langt i pandemien har ikke bildet vært like dystert. Foretakenes investeringer har også utviklet seg relativt sterkt i flere land. Igjen skiller særlig Storbritannia seg negativt ut, men trolig tynget også usikkerheten om brexit de britiske investeringene gjennom fjoråret.

Investeringsutviklingen må ses i lys av at tilgangen på finansiering så langt har vært nokså god – en åpenbar forskjell fra finanskrisen. I tillegg er mange av de næringene som har blitt hardest rammet under pandemien – som servering, kultur og underholdning og personlig tjenester – ikke spesielt investeringstunge.

Det har vært pekt på at reduserte investeringer som en følge av pandemien, kan gi varig svekkelse av økonomienes produksjonsevne. Det er fortsatt grunn til å være bekymret for dette, men den forholdsvis sterke utviklingen så langt er i det minste et positivt tegn.

Store forskjeller i den målte arbeidsledigheten

Andre bekymringer rundt mulige negative, økonomiske langtidseffekter av pandemien knytter seg ikke minst til arbeidsmarkedet. Bruken av arbeidskraft falt markert i de fleste land gjennom fjoråret, men utslagene i den målte arbeidsledigheten har vært svært forskjellige.   

I USA, hvor mange arbeidstakere i praksis kan bli oppsagt på dagen, steg arbeidsledigheten i løpet av et par måneder i fjor vår til de høyeste nivåene siden mellomkrigstiden, se figur 5. Mange har kommet tilbake i jobb siden, men ledigheten ved inngangen til 2021 var fortsatt langt høyere enn før pandemien, og dessuten har et betydelig antall trukket seg helt ut av arbeidsstyrken.

I europeiske land er stillingsvernet sterkere, og i tillegg har permitteringsordninger og lignende tiltak fra myndighetene vært med på å redusere antall oppsigelser. Det har bidratt til at den målte økningen i arbeidsledigheten under pandemien har vært langt mer beskjeden enn i USA.

Hvilke ordninger som bidrar til høyest sysselsetting på sikt, er usikkert. Dersom permitteringen eller lignende tiltak bare utsetter oppsigelser som likevel vil komme, vil det neppe være gunstig. Den aktuelle arbeidstakeren vil i mindre grad være tilgjengelig for andre arbeidsgivere, og nødvendig omskolering kan bli forsinket og kanskje også mindre effektiv.

På den annen side viser erfaringene at mange av de som blir oppsagt, til slutt vil falle helt ut av arbeidsstyrken. Hvis aktiviteten faktisk tar seg opp igjen i de aktuelle bedriftene, kan det derfor også gi gevinster at ansettelsesforholdene har blitt opprettholdt.

I mange tidligere nedgangskonjunkturer er industrien blant de næringene som har blitt hardest rammet. Samtidig er dette en næring der det over tid har blitt klart færre jobber. Til sammenligning har flere av de næringene hvor pandemien har gitt størst negative utslag, over tid hatt sterkere jobbvekst enn andre næringer, se figur 6. Det kan tilsi at sannsynligheten for at jobbene vil komme tilbake, er større nå enn ved tidligere økonomiske tilbakeslag.

Bankplassen er en fagblogg av ansatte i Norges Bank. Synspunktene som uttrykkes her representerer forfatternes syn og kan ikke nødvendigvis tillegges Norges Bank. Har du spørsmål eller innspill, kontakt oss gjerne på bankplassen@norges-bank.no.

Estimating Hysteresis Effects in Norway

by Francesco Furlanetto, Ørjan Robstad and Pål Ulvedal, Monetary Policy Department, Norges Bank.

Will the current COVID-19 crisis have a long-run impact on the level of output and employment through hysteresis effects? Although the current recession is unusual in many dimensions, looking at experiences from the past can be useful to better understand the long-run effects of recessions. We do this in a simple empirical model where we allow fluctuations in aggregate demand to have long-run effects on output and employment. These demand shocks are found to be quantitatively important in Norway, but only if the banking crisis at the end of the 1980s and beginning of the 1990s is included in the sample. Large demand-driven recessions lead to persistent declines in employment, investment and output but leave labor productivity largely unaffected.

Continue reading

Treghet i forventningene: En enhetlig forklaring på avvik mellom teori og data i obligasjons- og valutamarkedene

Av Eleonora Granziera, avdeling for pengepolitikk, Norges Bank og Markus Sihvonen, Bank of Finland.

Høye kortsiktige renter tilsier en styrking av den nasjonale valutaen og lavere meravkastning på obligasjoner med lang løpetid. Dette står i motstrid til to teorier fra læreboka som beskriver forholdet mellom obligasjonsrenter og valutakurs: Udekket renteparitet og renteforventningshypotesen. Vi finner at begge teoriene kan være konsistente med empirien dersom man forutsetter at de økonomiske aktørene har en treghet i sine forventninger om den kortsiktige renteutviklingen. Denne forutsetningen har stor betydning for hvordan pengepolitikk kan påvirke valutakurs og forventet avkastning.

Continue reading